年报季中的真实中国2025

概览

本期围绕“年报季中的真实中国”展开。主播说自己今年读了 300 多份年报，希望从上市公司披露的数据、管理层表述和行业龙头的经营状况里，观察 2024 年中国经济的真实水温，以及企业如何应对他称为“乱纪元”的外部环境。

讨论先从压力讲起：2024 年 A 股营收和盈利下滑，非金融行业利润下滑更明显；投资端受地方债务、房地产和基建放缓影响，消费端也出现信用卡交易、奢侈品消费、商办租赁和高速公路收费收入等多方面疲弱信号。

随后节目转向中国企业的“进化能力”。主播用富丰集团、汇川技术、迈瑞医疗、安踏、蜜雪冰城、泡泡玛特、创新药企业、美的、石头科技、巨星科技和安克创新等案例，解释中国企业如何依靠低要素价格、国产替代、规模经济、产业集群、技术平台和全球化供应链快速演化。

节目的结论并非单纯乐观。主播认为，中国企业确实展现出应对关税战和全球竞争的能力，但这种“角斗场式”竞争有代价：劳动者、企业家、失败企业都会承受压力。未来如果要真正振兴内需，需要技术创新接棒低成本要素，也需要更成熟的社会保障和对企业的切实支持。

分段落总结

[00:15] 年报季与观察方法

[事实] 主播说每年四月是自己阅读量最大的月份，今年大概读了 300 多份年报，既包括自己投资和关注的公司，也包括对国家运行很重要的行业龙头。

[事实] 他认为年报能看到真实数据和管理层真实想法，有助于理解构成中国经济命脉的企业状况。

[事实] 他提到这个系列已经做了 7 年，今年更关注企业多年经营变化和管理层思考变化，而不只是单年截面。

[推测] 本期的切入点不是单纯复述年报，而是把年报当作观察宏观经济、产业竞争和企业适应能力的材料。

[05:00] “乱纪元”与本期框架

[事实] 主播回顾去年引用恒隆地产陈启宗对美国内部分裂、世界分化和美国国际地位下降的判断，并说这些已经成为现实。

[事实] 他把当下环境称为“乱纪元”，本期想寻找企业如何应对这种世界局势、如何“安度”接下来的几年。

[事实] 节目分为三部分：中国经济真实水温、中国企业的核心竞争力和进化能力、企业如何应对关税战及进化速度带来的负面效应。

[06:20] 2024 年经济水温

[事实] 主播说，虽然 2024 年中国股市在 9 月后出现 V 字反转，全年微涨，但对绝大多数行业来说，2024 年是疫情以来最难熬的一年。

[事实] 他引用上市公司业绩数据称，2024 年 A 股营收同比下滑 1%，盈利同比下滑 3%；剔除金融企业后，非金融行业整体利润下滑 14.2 个百分点。

[事实] 金融行业能维持相对盈利增长，与银行释放拨备有关；非金融企业则更多通过资产减值计提来一次性“甩包袱”。

[推测] 主播认为 2024 年企业集中计提减值，说明许多账面资产、应收款和收购股权价值已经到了难以继续遮掩的阶段。

[09:19] 投资下滑与化债重要性

[事实] 主播说，中国经济的投资马车过去主要由政府和房地产商主导，而债务压力使这架马车在 2024 年剧烈下降。

[事实] 中国建材年报显示，2024 年全国水泥产量 18.3 亿吨，创 15 年最低，同比下降 9.5%，连续 4 年下滑，累计下滑约 24%。

[事实] 基础建材出现量价齐跌，新兴材料则出现量增价跌，主播认为这反映在宏观数据里就是 PPI 持续下降。

[事实] 汇川技术轨道交通业务受国内城市轨交牵引系统中标车辆同比下降 42% 影响；迈瑞医疗国内业务因地方财政资金紧张、医疗专项债减少和招标延误同比下降 5.1%。

[事实] 主播认为化债不仅对地方政府和房地产商重要，也对很多看似没有直接关系的行业至关重要。

[14:07] 消费低迷与消费转移

[事实] 主播引用银行年报说，2024 年银行卡发卡量继续负增长，约下降 5.2%，信用卡交易额连续 3 年下降。

[事实] 招商银行年报显示，个人住房贷款不良率从 2023 年的 0.37% 上升到 0.48%，关注贷款率和逾期贷款率也较 2023 年底明显上升。

[事实] 恒隆地产年报提到，上海恒隆和港汇恒隆商场租户零售额显著下降约 20%，奢侈品消费呈现单次购买量减少、入门级消费者减少、海外尤其日本购物额增加等趋势。

[事实] 主播同时指出，一些消费并非消失，而是转移到老铺黄金、泡泡玛特、蜜雪冰城等新消费品牌。

[16:35] REITs 验证经济压力

[事实] 主播用 REITs 的底层资产数据验证经济状况，因为高速公路、办公楼等资产更直接反映物流和企业租赁需求。

[事实] 2024 年 12 支高速公路 REITs 收费收入全线下滑，平均降幅 6.59%，平均车流量下滑 4.44%。

[事实] 收入下滑幅度高于车流量下滑幅度，主播据此判断货车车流量减少更多，而货车代表企业级物流需求。

[事实] 产业园 REITs 到 2025 年一季度表现仍不佳，收入同比下滑 11.8%，租金同比下滑 3.5%，出租率跌到 84.6%。

[18:09] 恒隆视角下的底部徘徊

[事实] 恒隆地产年报对中国市场的描述是：市场情绪低迷、前景难测、增长动力不足，但也没有明显理由使市场更加恶化。

[事实] 影响市场情绪的因素包括房地产价格低迷带来的负财富效应、经济疲弱、失业率上升、工资下降、科技和教育行业监管阴影、疫情影响和股市疲软。

[事实] 年报认为，最容易改善的可能是股票市场，其次是消费回流境内；但短期内看不到房地产价值回升足以显著提升业主财富感。

[推测] 主播借恒隆观点说明，企业家对政策回暖有感知，但仍在观察类似监管是否会再次发生。

[20:58] 民营经济的关键位置

[事实] 主播提到民营经济促进法发布是一个好迹象，但实际落地、地方政府是否重新站在民营经济一边仍需观察。

[事实] 他明确说，自己看了多年年报后认为，中国企业过去积累下来的核心竞争力，90% 还是依托于民营经济和民营企业。

[推测] 这一段为后文转向“企业进化能力”铺垫：如果民营企业信心和制度环境不足，许多产业竞争力也会受影响。

[22:36] 富丰集团作为中国企业样本

[事实] 主播用富丰集团作为典型案例：这是一家山东公司，从味精起家，现在愿景是做全球著名的玉米生化企业，2024 年是公司成立 25 周年。

[事实] 富丰创始人原本是酒厂厂长，因隔壁味精厂破产，带着管理层买下破产味精厂开始创业。

[事实] 富丰从单一味精产品扩展到黄原胶、动物营养、高档氨基酸等板块，并把低成本扩张作为重要发展战略。

[事实] 富丰 2007 年在香港上市，董事长把上市视为新起点而非终点；后来又推动国际化，在拉丁美洲生产基地建设中遇到中美关系带来的困难。

[28:19] 中国企业的压缩式成长路径

[事实] 主播总结富丰的成长路径包括时代机遇、从单品到多品类、资本化上市、国际化二次起飞。

[事实] 他认为许多中国企业把海外跨国企业几十年甚至上百年的成长过程，压缩到 25 年甚至更短时间完成。

[事实] 快速成长也带来企业治理、员工福利、家族继承、步子太大和实力配不上野心等问题。

[推测] 主播关注的核心不是否认问题，而是识别过去哪些竞争力正在弱化，哪些新能力可能接棒。

[30:51] 低要素价格与国产替代

[事实] 主播把要素价格定义为土地租金、劳动力成本、水电燃气、物流、公用事业基础设施和资本利息等企业成长土壤。

[事实] 他引用纪录片《激流2》里中国企业在墨西哥建厂的案例：国内螺丝钉两三毛钱，墨西哥约三元人民币一颗；国内物流时间几乎可忽略，墨西哥可能一两个月。

[事实] 主播认为中国低廉的要素价格、高效制造能力和物流能力，曾是企业进化的重要助力。

[事实] 他也指出，未来中国要素价格很难继续下探，劳动力和公用事业价格继续压缩会出问题。

[事实] 汇川技术是国产替代案例，公司从电梯控制器拓展到新能源汽车、工业机器人和工业自动化，享受国产品牌红利，并继续向外资占比较高的工业自动化主战场进军。

[37:14] 三层规模经济与迈瑞医疗

[事实] 主播引用彭文生关于“关税之后是规模经济之争”的报告，将规模经济分为大市场带来的内部规模经济、产业集群带来的外部规模经济、公共服务基础设施和科技创新的规模经济。

[事实] 迈瑞医疗从单一医疗器械供应商发展为能提供设备、IT、AI 智能医疗生态系统的服务商。

[事实] 迈瑞在上海仁济医院打造数字化整体解决方案，在浙大一院部署“起源”重症医疗大模型，并称其已融入 ICU 日常诊疗流程。

[事实] 主播对比欧洲案例说，迈瑞向德国某大学医院展示完整方案后，最后落地的是近百万欧元全院监护仪替换，而不是全套智慧平台。

[推测] 中国公共机构更愿意尝试新技术，为企业提供了大量试验和迭代场景，但医疗场景中这种激进采用也可能存在争议。

[40:47] 新能源汽车产业集群

[事实] 主播认为中国新能源汽车崛起不只依靠整车厂，而是整个产业链共生共荣的结果。

[事实] 汇川技术 2016 年大举进入新能源乘用车领域，提出工业自动化和新能源汽车“双王战略”；到 2024 年，通用自动化业务收入 152 亿元，新能源汽车业务收入 160 亿元。

[事实] 汇川进入工业机器人后，SCARA 机器人做到中国市场第一，整体工业机器人进入行业前三。

[事实] 蓝思科技从消费电子和苹果链切入智能汽车与座舱业务，2024 年相关业务收入 59.35 亿元，同比增长 18%，并服务超过 30 家智能汽车客户。

[事实] 主播也提到，比亚迪压价风波和极越汽车闪崩说明产业集群并非一团和气，摩擦会落到具体企业和个人身上。

[46:56] 矿业出海与上游秩序重塑

[事实] 主播提到紫金矿业、洛阳钼业等中国矿企，认为一批原本可能是县级矿业企业的公司已经成长为世界级矿企。

[事实] 洛阳钼业与宁德时代形成股权联盟，为其提供原材料，宁德时代则提供需求和资金支持。

[事实] 紫金矿业在中非市场扩张背后，有中国建筑行业出海、工程机械和机建能力提供支持。

[事实] 主播引用财新报道中的判断，称高效率和低成本是中企法宝，并提到中企正在打破欧美构建的百年矿业产业秩序。

[50:10] 安踏、蜜雪与消费品供应链

[事实] 主播说安踏已经不再是他记忆中的晋江鞋企，而是拥有 FILA、始祖鸟、Jack Wolfskin 等品牌，并成为中国体育用品龙头。

[事实] 安踏采用加盟和直营结合的混合运营模式，直营店用于提高对消费者需求变化的敏感度。

[事实] 蜜雪冰城 2024 年只有 2.5% 的收入来自加盟费和相关服务费，核心收入来自为加盟商提供供应链解决方案。

[事实] 蜜雪冰城拥有大规模、高度数字化、端到端供应链体系，核心饮品食材 100% 自产，并开始自建牧场。

[事实] 蜜雪冰城门店从 2023 年底的 3.7 万家增长到 2024 年底的 4.6 万家，期间开了 1 万家店、关掉 1600 家店，并明确聚焦东南亚市场。

[55:57] 泡泡玛特、顺丰与出海基础设施

[事实] 泡泡玛特 2024 年在越南、印度尼西亚、菲律宾、意大利、西班牙开设首家线下门店，并在法国卢浮宫、越南巴拿山乐园、英国牛津街、美国圣地亚哥等地开设特色主题店和旗舰店。

[事实] 主播认为泡泡玛特有可能成为世界级文化消费品牌，但这个愿景能否实现暂不判断。

[事实] 顺丰控股年报提到支持中国咖啡茶饮品牌海外拓展，帮助某咖啡品牌在新加坡超过 50 家门店快速开店，也作为某茶饮客户出海独家供应链合作伙伴，支持其在 8 个国家开设 110 家门店。

[事实] 2024 年 A 股非金融上市企业海外营收占比达到 14.3%，相较几年前上升 50%。

[推测] 主播用顺丰案例说明，物流和供应链基础设施是中国消费品牌快速出海的重要隐性条件。

[60:12] 科技创新接棒低成本优势

[事实] 主播总结，中国企业从单品到产品矩阵再到国际化，底层驱动力包括低廉要素价格、改良技术路线、国产替代红利和三重规模经济效应。

[事实] 他提醒，不能因为中国有完整产业链和规模经济就认为可以高枕无忧，因为要素价格不可避免会上涨，外部环境也越来越恶劣。

[事实] 他认为今年年报中最重要、所有企业都在强调的一个点是科技创新，AI 和新技术已经从科技企业扩散到各行各业年报。

[事实] 海天味业年报提到“AI 豆脸识别技术”和“智能鼻传感系统”，用于黄豆筛选和产品风味控制。

[推测] 主播对部分 AI 表述带有调侃，但认为至少在创新药和家电等领域，科技转化为生产力的迹象更明显。

[64:29] 创新药与工程师红利

[事实] 主播认为，创新药行业在今年年报中明显更乐观，尤其是头部药企和创新药领域有建树的企业。

[事实] 恒瑞医药年报提到，公司依托全球 14 个研发中心，建立覆盖创新药研发全流程的技术平台，并通过模块化、协同和快速迭代研发新疗法。

[事实] 主播认为，现在许多创新药研发不只是发明问题，更像工程能力问题，需要投入人力、时间和计算资源，而这是中国企业擅长的。

[事实] 华东医药年报提到，总部位于中国的药企开展临床试验的份额从 2008 年的 1%、2013 年的 3%，上升到 2023 年的 28%。

[事实] 恒瑞医药拥有 5500 余名不同医药领域研发人员，近 60% 拥有硕士及以上学位，超过 30% 的中层及以上管理人员拥有海外教育或工作经验。

[70:34] 家电行业的技术平台化

[事实] 主播以美的集团为例说，其已经是全球运营公司，拥有超过 400 家子公司、38 个研发中心、44 个主要制造基地，员工超过 19 万，业务遍及 200 多个国家和地区。

[事实] 石头科技年报把智能清洁电器称为技术密集型领域，涉及人工智能、光电、机电、声学、力学、材料学、流体动力学等多领域技术。

[事实] 石头科技认为算法能力是行业关键壁垒，并将激光雷达、导航、视觉避障等技术大规模应用于扫地机器人。

[事实] 石头科技借助技术平台拓展到洗地机、洗烘一体机和其他智能家电。

[推测] 主播认为，早年品类拓展更多依赖要素价格和国产替代，现在更多依赖底层技术创新带来的平台优势。

[73:08] TEMU 与剧烈适应能力

[事实] 主播从纪录片里看到 TEMU 案例后认为，TEMU 先用全托管模式吸引大量中国商户入驻，让商户快速赚钱，然后又迅速修改规则以适应海外合规和消费者需求。

[事实] 这种快速、剧烈的规则变化短期造成混乱，也影响平台口碑和商户关系。

[事实] 主播更惊讶的是中国小商户的适应能力：从全托管到半托管，从容易赚钱到必须压降成本、寻找更便宜原材料，商户能快速跟随平台变化。

[事实] 他把这种现象与团购大战、共享单车大战和外卖大战类比，认为激烈竞争会孵化出新的技术工具和运营流程。

[76:36] 快速进化的三个来源

[事实] 主播把中国企业快速进化能力的来源总结为三点：供给大于需求、规则并不明确、把生意做成的意愿非常强烈。

[事实] 他认为中国许多行业一开始都很野蛮，能够做很多尝试，甚至触碰灰线；这在发达国家较难看到。

[事实] 企业家和许多普通人仍强烈希望改善生活、把生意做大、做成连锁或走向世界。

[事实] 三个因素叠加，使中国各行各业成为“角斗场”，胜出者再叠加规模经济和基础设施能力冲向全球。

[推测] 这种机制解释了进化速度，也解释了竞争残酷和失败者必然存在。

[78:36] 关税战下的全球资源配置

[事实] 主播说，很多年报都提到企业如何应对关税战，他重点举了高度依赖美国市场的巨星科技和安克创新。

[事实] 巨星科技年报称，公司经过近十年努力建立全球化生产和供应链管理体系，拥有中美欧三地仓储物流配送体系和全球 23 处生产制造基地，可做到全球采购、全球制造、全球分发。

[事实] 巨星科技还在新增东南亚制造产能，并推进墨西哥、新加坡和马来西亚产能落地。

[事实] 主播把这类公司概括为“全球资源配置型公司”：服务在本土，制造在全球，管理、研发和供应链 know-how 在中国。

[事实] 安克创新应对全球贸易环境挑战的三点是：加速供应链全球化柔性布局，开拓新兴市场分散区域政策风险，聚焦用户价值创造以提升品牌议价能力。

[83:13] 角斗场的代价

[事实] 主播说，本期基调比以往更正向，因为许多公司确实在一步步进化，但他最后要强调“角斗场”也有代价。

[事实] 代价包括辛苦却没有拿到应得报酬的劳动者、高强度连轴转的企业家，以及监管和舆论层面对企业家不够正面的反馈。

[事实] 角斗场一定会有失败者，许多公司会折戟或消失。

[事实] 主播不太喜欢“中国人不贵”“挺起脊梁应对硬仗”这类舆论导向，因为企业已经在实际应对关税战和外部环境变化。

[推测] 他真正担心的是，宏观支持如果停留在口号或等待数据恶化后再加码，可能对站在贸易战一线的企业和劳动者不公平。

[86:12] 从奋斗叙事到社会保障

[事实] 主播总结，本期从年报看到了中国真实经济水温、企业快速进化能力、应对关税战的底气，以及基础创新作为下一轮规模经济抓手的重要性。

[事实] 他引用富丰集团董事长关于前进道路有鲜花也有陷阱、奋斗情怀是富丰人最美华服的表述。

[事实] 主播认为，奋斗景观是过去 30 年中国经济腾飞、企业站上世界舞台的重要原因。

[事实] 他同时提出，现在需要反思这种奋斗景观是否应该持续，尤其普通人是否应该追求不同种类的生活。

[推测] 主播最终把企业竞争力问题延伸到社会治理：只有通过技术创新释放劳动者，并配套养老、医疗、教育等更成熟的社会保障，内需和消费市场才可能真正振兴。

播客点评/总结

[推测] 本期的价值在于，它不是用单一宏观指标判断中国经济，而是把年报、REITs、银行、地产、医疗设备、消费品牌、制造业和物流企业放在一起交叉验证，呈现出比宏大叙事更细的经济切面。

[推测] 节目的亮点是案例密度高，而且有清晰主线：先承认经济压力，再解释中国企业为什么仍有快速进化能力，最后提醒这种能力背后的社会成本。富丰、汇川、迈瑞、安踏、蜜雪、泡泡玛特、创新药、TEMU 和关税战案例共同支撑了这个框架。

[推测] 局限也来自案例密度：大量观点依赖主播对年报的筛选和解释，听众如果没有同步阅读原文，可能难以判断每个行业案例的代表性。

[推测] 这期适合关注中国上市公司、产业竞争、宏观经济体感、企业出海和长期投资的人；如果只想听轻松消费类节目，信息量和行业名词会偏重。